Capitalismo basado en la deuda pública y bancaria
Capitalismo basado en la deuda pública y bancaria
Fernando Nogueira da Costa *
La distinción entre el “capitalismo bursátil” en Estados Unidos y el “capitalismo de deuda (público y bancario)” en Brasil refleja una diferencia histórica real, pero no se debe a una sola causa. Es el resultado de trayectorias institucionales acumulativas.
Determinaron quién financia, cómo se financia y con qué horizonte temporal. Para comprender la explicación, conviene distinguir entre la formación histórica, la arquitectura financiera y las implicaciones estructurales.
¿Por qué Estados Unidos se convirtió en una economía de mercado de capitales? En sus orígenes, su propio nombre sugiere la ausencia inicial de un estado financiero centralizado. En el siglo XIX, Estados Unidos no contó con un banco central estable hasta la creación de la Reserva Federal en 1913, antes de la Primera Guerra Mundial.
Tenían un sistema bancario fragmentado y regional. Debido a la ideología de los «bancos libres», creada por aventureros como los del Banco Master, se enfrentaban a restricciones para emitir moneda y conceder crédito bancario.
Como consecuencia, las empresas tuvieron que buscar financiación directamente en el mercado, entre quienes habían acumulado capital. Incluso los esclavos liberados, a raíz de la Guerra Civil, participaron en la conquista del Oeste y la expansión hacia las minas de oro de California. Además, la larga trayectoria de la Bolsa de Nueva York contribuyó a ello, lo que propició la temprana emisión de acciones y bonos privados.
La Bolsa de Nueva York se fundó el 17 de mayo de 1792 mediante el Acuerdo de Buttonwood, firmado por 24 corredores de bolsa de Wall Street. El pacto estableció normas para las operaciones y fijó comisiones para aumentar la confianza tras el pánico financiero provocado por la inestabilidad posterior a la Guerra de Independencia. Su organización formal tuvo lugar en 1817, adoptando su nombre actual en 1863, durante la Guerra Civil (1860-1865).
Proyectos como los ferrocarriles y otras infraestructuras se financiaron a través del mercado mediante la emisión de acciones y bonos privados (títulos de deuda pública). Esto generó una cultura inversora, la diversificación de la propiedad accionaria y la institucionalización de bolsas de valores como la Bolsa de Nueva York (NYSE).
La base social y política de este surgimiento fue la amplia incorporación de tierras a pequeñas propiedades agrícolas, que comenzó con la Guerra Civil y la conquista del Oeste, con el genocidio de los pueblos indígenas. Se caracterizó por la ausencia de una élite agraria concentrada, como ocurrió en América Latina. En el caso brasileño, se trataba de propietarios de ingenios azucareros (y esclavistas). En Estados Unidos, hubo una mayor difusión de la riqueza y la formación de una clase media inversora.
En el siglo XX, tras la Gran Depresión, se produjo un refuerzo institucional y una mayor regulación, con la consiguiente pérdida de riqueza e incluso el suicidio de muchos de los más perjudicados. Millones de personas, desde grandes inversores hasta ciudadanos estadounidenses comunes, perdieron todos sus ahorros de la noche a la mañana. La apreciación de acciones sin fundamentos sólidos se prolongó hasta que el estallido de la burbuja dejó esos activos sin valor.
Posteriormente, la protección de los inversores minoritarios se consolidó mediante el desarrollo de fondos de pensiones e inversores institucionales (como los Fondos de Inversión Financiera) para la gestión de recursos de terceros. Los profesionales sustituyeron a los inversores individuales sin conocimientos financieros. El resultado fue la consolidación de una economía basada en acciones , con dividendos y plusvalías superiores (y de mayor rapidez) que los de la renta fija con interés compuesto.
¿Por qué Brasil optó por una economía basada en la deuda? En primer lugar, por el legado de la esclavitud colonial y la concentración de la riqueza.
La economía brasileña se basaba en grandes propiedades de la tierra y una fuerte concentración de ingresos y riqueza, con escasa apropiación de la riqueza por parte de la gran mayoría de la población. Por lo tanto, la ausencia de una base social para un mercado de valores amplio era «natural».
El papel central del Estado en la financiación se debió a la falta de alternativas viables, y no al efecto de desplazamiento . Este «efecto de desplazamiento» es un fenómeno económico en el que el aumento del gasto público financiado con déficits genera tipos de interés más altos, lo que reduce o «expulsa» la inversión privada. Cuando el gobierno se endeuda para gastar, aumenta la demanda de dinero, encareciendo el crédito para las empresas y los hogares.
A diferencia de Estados Unidos, Brasil construyó infraestructura a través del Estado y utilizó bancos públicos como instrumentos de desarrollo. Las instituciones clave fueron el BNDES, el Banco do Brasil y la Caixa Econômica Federal.
Aquí, la industrialización fue tardía y estuvo dirigida por el Estado hasta que comenzó la era neoliberal en la década de 1980. En el siglo XX, hubo sustitución de importaciones, planificación estatal y crédito dirigido. Las empresas crecieron con financiamiento subsidiado, no a través del mercado de valores.
La inestabilidad macroeconómica, derivada de la inflación crónica hasta mediados de la década de 1990, creó el entorno político e ideológico propicio para el surgimiento del neoliberalismo y el fin del desarrollismo. La principal causa del elevado régimen inflacionario fue la inercia, donde los precios y los salarios se reajustaban automáticamente en función de la inflación pasada, generando un ciclo perpetuo de aumentos.
La economía brasileña estaba altamente indexada, con contratos, alquileres y salarios ajustados diaria o mensualmente. Además, la crisis de la deuda externa de la década de 1980 y la segunda crisis petrolera de 1979 presionaron los costos de producción y encarecieron el dólar, provocando una «inflación importada».
Las recurrentes crisis cambiarias hicieron inviables los contratos a largo plazo y las valoraciones bursátiles estables . Favorecieron el crédito indexado y la deuda pública.
La escasa protección de los accionistas minoritarios era un problema histórico. Durante décadas, la gobernanza corporativa fue limitada y el control se concentró. Por lo tanto, los inversores, en particular los de clase media alta con estudios universitarios, evitaban las acciones y preferían la renta fija y el riesgo soberano.
Los bancos públicos desempeñaron un papel decisivo en Brasil. Fueron fundamentales para la financiación de infraestructuras e industria. El BNDES fue el principal financiador a largo plazo de las personas jurídicas.
En el ámbito del crédito agrícola, hasta el día de hoy, el Banco do Brasil otorga créditos rurales subsidiados y específicos. Caixa Econômica Federal ofrece financiamiento para vivienda, ya sea para familias de bajos ingresos mediante el FGTS (Fondo Brasileño de Indemnizaciones por Despido) o para la clase media con fondos provenientes de cuentas de ahorro.
Como resultado, el sistema financiero brasileño se estructuró con el Estado y los bancos públicos como núcleo de la financiación productiva, y no sobre la base de un mercado de capitales difuso. Siempre ha habido pocos inversores en acciones, en parte debido a la falta de capital de particulares y a la falta de confianza.
Comparación sintética
| Dimensión | Estados Unidos | Brasil |
| Fuente de financiación | Mercados de capitales | Estado y bancos |
| Instrumento dominante | Equidad | Crédito (deuda) |
| Base social | amplia clase media | Alta concentración |
| Papel del Estado | Regulador | Financiador directo |
| Estabilidad macroeconómica | Alto (relativamente) | Bajo (histórico) |
| Innovación | Alto | Limitado |
¿Explica esto el retraso histórico en el desarrollo del capitalismo brasileño tardío? En parte, pero con matices. La ventaja de Estados Unidos radicaba en su mayor capacidad para financiar riesgos, generar un ecosistema de innovación y movilizar el ahorro privado entre inversores institucionales centrados en acciones.
Pero es necesario reconocer la ventaja histórica del modelo brasileño, que precede al surgimiento de China y Corea del Sur. Este modelo permitió una rápida industrialización y compensó la ausencia de un mercado financiero desarrollado.
El país experimentó uno de los períodos de crecimiento económico más grandes y constantes, especialmente entre las décadas de 1930 y 1980. Durante estas cinco décadas, Brasil registró una tasa de crecimiento promedio del PIB cercana al 7% anual, impulsada por un sólido proceso de industrialización.
La limitación actual surge porque el modelo brasileño se enfrenta al neoliberalismo en defensa de un Estado mínimo debido a su agotamiento fiscal y la financiarización de la deuda pública. Esto justifica la insuficiencia de inversiones productivas, dada la falta de iniciativas privadas por parte de los brasileños.
La diferencia no es meramente institucional, sino civilizacional, en el sentido económico. En Estados Unidos, el riesgo se socializaba a través del mercado, es decir, por los accionistas minoritarios. En Brasil, el Estado compensaba el riesgo mediante la emisión de títulos de deuda pública soberana.
En una actualización contemporánea, se observa una convergencia parcial. Brasil ha desarrollado un mercado de capitales (B3, fondos, OPV, etc.) y Estados Unidos también ha expandido la deuda pública y la financiarización. Sin embargo, el legado persiste, ya que en Brasil la inversión productiva aún depende más del crédito (capital de terceros) y en Estados Unidos depende más del capital propio.
Brasil no ha «fracasado» en la creación de un mercado de capitales por haber seguido una vía de desarrollo alternativa basada en el crédito estatal y bancario. Si bien esto funcionó en el pasado, hoy limita la transición hacia un modelo intensivo en innovación. ¿Qué hacer?
*Catedrático del Instituto de Economía de la UNICAMP.
